ファミリーが差し出すのがお金だけなら、それは最も代替可能なものだ

「お金持ちは、もっと良いことをするべきだ」

これは私がさまざまな場で最もよく耳にし、そして最も修正したいと思っている言葉です。間違っているからではありません。構造的な問題を、道徳の問題として語ってしまっているからです。

もしインパクト投資に欠けているのがお金だけなら、問題はとうに解決しているはずです。インパクトを推し進める力はもともと多様で、財団、事業会社、銀行や保険会社、公的基金がそれぞれの役割を担っています。本当に問うべきなのは別の問いです。こうした力の中で、ファミリーは他には代えがたい何をもたらせるのか。

まず「インパクト投資」をはっきりさせる

インパクト投資はESGの別名ではありません。ESGが問うのは「この企業は私の投資を損なわないか」であり、リスク管理に属します。インパクト投資が問うのは「このお金によって、何か良いことが本当に新たに起きたか」です。

ある投資がインパクト投資と呼ばれるには、少なくとも三つのことが必要です。意思決定の前に、解決しようとする課題を書き出すこと。「このお金がなければ、このことは起きなかった」と言えること。そして成果を継続的に測定し、開示すること。最後の一つが欠ければ、名前を変えただけの普通の投資にすぎません。

この市場はもはやニッチではありません。世界のインパクト投資資産は約1.57兆ドル、運用機関は4,000近くにのぼり、過去5年間の年平均成長率は約21%です。

一つの文、二つの言語

9月中旬、中国信託と国立政治大学の産学連携によるファミリーオフィス研究シンクタンクが、第2号報告書『ファミリー企業承継の思考と意思決定の枠組み』を発表しました。執筆は香港中文大学の范博宏（ジョセフ・ファン）教授と、シンガポール経営大学の譚子敏准教授です。報告書の中核となる命題は次の一文です。

ファミリー企業が本当に承継すべきなのは企業そのものではなく、企業の競争優位を支える 特殊資産 である。

報告書は特殊資産を、高度に固有で、市場を通じて手に入れることが難しく、元の組織や文脈から切り離されると価値が大きく下がる資産 と定義しています。そして創業者の個人的資本、知識と技術力、家族のブランドと企業の評判、社会関係資本と協力ネットワーク、ガバナンス文化の5つに分類しています。この5つのうち、市場で辛うじて買えるのは技術力くらいで、残りには市場で値札がついていません。

初めてこの一節を読んだとき、私は長いあいだ手を止めました。インパクト投資の専門用語において、最も中核的な概念の一つが 「追加性」（additionality）であり、その定義は 「この投入がなければ、そのことは起きなかった、あるいは何年も遅れて起きていた」 というものだからです。

これは同じことを表す二つの言語なのです。

ファミリーが差し出すのがお金だけなら、それは市場で最も代替可能な資源です。今日あなたが投資しなくても、明日には別の誰かが投資する。追加性はゼロに近づきます。しかしファミリーが差し出すのが特殊資産、つまり一枚の発注書、サプライチェーンの中で築いた信頼、ものづくりの知見、あるいは創業者が名前を貸すことを厭わないという一点であれば、それは市場では買えないものであり、追加性はおのずと最も高くなります。

台湾のファミリーが持つ本当の切り札

同じ報告書は、重みのある数字を示しています。台湾の上場企業の7割超がファミリー企業であり、非上場企業では9割を超える。

これは、台湾の富裕なファミリーの大多数が「金融資産の保有者」ではなく、産業の経営者 であることを意味します。彼らはものづくりを知り、サプライチェーンを知り、顧客を知っており、実際の購買権と技術力を手にしています。多くの国際金融センターが誘致するファミリーオフィスの顧客層とは大きく異なります。後者の多くは資産配分には長けていても、産業には関わらないからです。

いま起きている場面を一つ挙げましょう。TSMCは主要な排出源を持つサプライヤーに排出削減協定への署名を求め、2026年末までに製品カーボンフットプリントの第三者検証を完了するよう要請し、基準に達しないサプライヤーとは取引を減らすと明言しています。つまり 台湾のファミリー企業は、もともと脱炭素のためにこのお金を使わなければならない のです。

違いはただ一つです。顧客としてお金を使うのか、株主としてお金を使うのか。

省エネ技術を導入したいファミリー企業は、サプライヤーから購入することもできますし、アーリーステージの省エネ技術企業に投資し、同時にその最初の顧客になることもできます。後者が提供するのは資金だけではなく、受注、生産ラインでの実証の場、そしてサプライチェーンによる裏書きです。その一枚の小切手の追加性は、純粋な財務投資家にはなかなか出せないものです。

中国信託と政治大学の報告書は、台達電子（デルタ電子）の例も挙げています。同社の財団の公益活動の方向性は企業の中核能力と高度に一致しており、事業経営、社会的責任、そして家族の理念が互いに支え合うガバナンスモデルを形づくっています。私なりに延長すれば、慈善が中核能力と一致できるのなら、投資はなぜそうできないのか、ということです。

ファミリーは何を得るのか

ここまで話すと、たいてい誰かが「結局、ファミリーは何を得るのか」と尋ねます。この問いには先に答えなければなりません。順序を間違えれば、その先は誰も聞いてくれません。

第一に、リターンが必ずしも低いわけではありません。 グローバル・インパクト投資ネットワーク（GIIN）の調査によれば、世界のインパクト投資資産の 89%がリスク調整後の市場並みリターンを目標 としており、意図的に低いリターンを受け入れているのは11%にすぎません。同ネットワークが追跡した305件の投資のうち、94%の財務実績が期待どおりか、期待を上回りました。 ただし私は「インパクト投資はリターンを犠牲にしない」とは言いません。それはセールストークです。誠実に言えば、リターンの分布は一般の投資と同じく良いものも悪いものもあり、運用者の選択が同じように重要だということです。リターンを犠牲にすることは選択肢の一つであって、入場券ではありません。

第二に、それは現在最も有効なファミリーガバナンスの手段の一つです。 AlTi TiedemannとCampden Wealthの今年の調査では、正式な「富の目的（パーパス）」の枠組みを定めたファミリーオフィスの割合が、1年で33%から 48% に上昇しました。主な動機は、次世代を導くこと（65%）、資産保全以上の意味を与えること（61%）、そして 家族間の対立を減らすこと（54%） です。中国信託と政治大学の報告書は、これを別の言葉で 「家族の協力コストを下げる」 と表現しています。経済学の言葉であり、企業オーナーにとってはより説得力があります。財産の分割を話せば感情が傷つきますが、「わが家のお金で何を実現したいか」を話しても傷つきません。

第三に、次世代が本当にこれをきっかけに関わってきます。 UBSが今年、世界307のファミリーオフィスを調査したところ、構造化された後継者育成プロセスを持つのは27%にとどまり、29%が財務・ガバナンス教育の不足を次世代参画の障害と考えていました。私はよくファミリーに、ごく実務的な提案をします。総資産の1%から3%を切り出し、次世代に小さなインパクト投資ポートフォリオを運用させ、メンターと本物の測定プロセスを組み合わせることです。これは財務判断、価値の取捨選択、対外コミュニケーションを同時に鍛えるもので、学位を取りに行かせるよりも、実際の承継の場面に近い経験になります。

最も安いのは「時間」

最後に、多くのファミリーを尻込みさせている言葉を明確にしておきたいと思います。触媒的資本（カタリティック・キャピタル）です。

多くの人は「触媒」と聞くと「ファーストロス」、つまりファミリーが劣後の位置に立ち、他の投資家が安心して入れるよう最初に損失を引き受けることを思い浮かべます。もしそれが唯一の定義なら、ほとんどのファミリーはすぐに扉を閉ざすでしょうし、それは正しい判断です。

しかし、それは完全な定義ではありません。マッカーサー財団の触媒的資本コンソーシアムの枠組みによれば、触媒的資本には四つの属性があります。忍耐、柔軟性、リスク許容度、そして譲歩的な条件 です。ファーストロスは、「譲歩的な条件」の中で最も高くつく形態の一つにすぎません。

台湾のファミリーにとって最も取り組みやすく、かつ最も過小評価されているのは、実は最初の二つです。忍耐 とは、四半期ごとの流動性を求めず、10年以上のロックアップを受け入れることです。これは一銭もかからず、時間がかかるだけです。定期的に出資者へ運用成績を報告しなければならない資金の多くは、10年も待つことができません。柔軟性 とは、小口、分割、転換型など標準的でない条件でも成約をいとわないことで、これこそ意思決定の経路が短いファミリーならではの強みです。

しかも、これにはきわめて現実的な見返りがあります。香港のSustainable Finance Initiativeが今年8月に発表した調査によると、アジア太平洋のファミリーオフィスがインパクト投資で直面する最大の課題は 良質な案件とエグジット（26%） であり、次いで信頼できる共同投資パートナーが見つからないこと（18%）でした。良い案件はそれ自体が希少な資源であり、最初に「イエス」と言うファミリーには、案件が優先的に回ってくることが少なくありません。最初の一枚の小切手で得られるのは、思いだけではなく、バリュエーション、取締役の席、情報請求権、そして追加出資の権利でもあります。

触媒的資本の中で最も安いのは時間であり、最も高いのが損失です。 10年待つことができるなら、あなたはすでに市場で最も希少な資本の一つなのです。

ファミリーは単独で戦う必要はない

もう一つ、はっきりさせておきたいことがあります。インパクト投資におけるファミリーの役割が、単独で完結することはほとんどありません。

最良の仕組みは、たいてい異なる力がそれぞれ最も得意なものを持ち寄る形をとります。銀行は販売チャネルと仕組みの設計を、財団は損失を引き受ける覚悟のある慈善資本を、公的基金は政策シグナルとリスク分担を、事業会社は受注と産業での実証をもたらします。そしてファミリーがもたらすのは、時間と、市場では買えない特殊資産です。

シンガポールのAsia Impact First Fundはその一例です。2,000万ドルのファンドに、DBS銀行が1,000万ドルをアンカーとして出資し、複数のファミリーオフィス、ファミリー財団、企業グループが共に参加しました。一つのファミリーだけでは出資額が小さすぎたり、リスクが集中しすぎたりします。他の力と共に参入してこそ、ファミリーの時間と柔軟性が生きてくるのです。

手放したあとに、受け止めるものが必要だ

ファミリーオフィスが資産配分と承継だけを担うなら、管理しているのは一つの資金にすぎません。「私たちの手元には、市場では買えないどんなものがあり、それで何を実現できるのか」と問い始めたとき、初めてファミリーの次の50年を管理していることになります。

范博宏教授は同じ研究プロジェクトの第1号報告書で、支配を手放すことこそが、家族の50年の長期的な安定と引き換えになると書いています。

私はもう一言付け加えたいと思います。支配を手放したあとに、それを受け止めるものが必要だ。 受け止めるのは、「私たちは何を実現したいのか」についての家族の共通認識です。そしてインパクト投資こそが、その共通認識を実行でき、測定でき、次世代による検証にも耐える形に変える方法なのです。

筆者は台湾インパクト投資協会常務理事、SIC（Sustainable Impact Capital）パートナー、倍恩資本（DoublePortion Capital）会長。